对赌协议中的上市时间对赌是否合法？| 探讨其法律效力与风险

对赌协议的法律性质与上市时间对赌条款

对赌协议（Valuation Adjustment Mechanism，VAM）是投资方与融资方在达成投资协议时，对未来不确定情况进行约定的条款。上市时间对赌条款是对赌协议的一种常见形式，通常约定融资方在一定期限内完成上市目标，若未能实现，则需向投资方支付补偿或回购股权。

从法律性质上看，对赌协议属于《民法典》中的合同范畴，其效力主要取决于是否符合合同成立要件及是否违反法律法规的强制性规定。然而，现行法律并未对上市时间对赌条款作出明确规定，其合法性需结合具体条款及司法实践进行判断。

上市时间对赌条款的合法性分析

1. 合同自由原则与公序良俗的平衡

根据《民法典》第五条，民事主体从事民事活动应当遵循自愿原则。上市时间对赌条款作为双方自愿达成的协议，原则上应受法律保护。然而，若条款内容违反公序良俗或损害社会公共利益，则可能被认定为无效。

2. 司法实践中的认定标准

在“海富投资案”中，最高人民法院明确了对赌协议的合法性边界，认为投资方与目标公司之间的对赌条款无效，但与股东之间的对赌条款有效。这一判例为上市时间对赌条款的合法性提供了重要参考。

3. 监管政策的导向

近年来，监管部门对资本市场的规范力度不断加大。2021年，证监会发布《关于进一步规范上市公司股东减持股份的若干规定》，强调上市公司应遵守资本市场规则，避免通过对赌协议进行利益输送或损害中小投资者权益。

上市时间对赌条款的风险与防范

1. 融资方的风险

若未能按期完成上市目标，融资方可能面临巨额补偿或股权回购压力，甚至导致企业控制权丧失。例如，某科技公司在对赌协议中承诺三年内上市，但因市场环境变化未能实现，最终被迫以低价回购股权，导致创始人失去控制权。

2. 投资方的风险

投资方可能因融资方未能按期上市而无法实现预期收益，甚至面临投资损失。此外，若对赌条款被认定为无效，投资方的权益可能无法得到保障。

3. 风险防范措施

（1）合理设定上市时间目标，避免过于激进的条款。

（2）明确补偿或回购的具体条件及金额，避免模糊条款。

（3）引入第三方评估机构，对上市可行性进行客观评估。

（4）加强信息披露，确保双方对条款内容充分理解。

未来法律规制的方向预测

1. 明确对赌协议的适用范围

未来立法或司法解释可能进一步明确对赌协议的适用范围，特别是上市时间对赌条款的合法性边界，以规范资本市场秩序。

2. 加强信息披露与监管

监管部门可能要求上市公司披露对赌协议的具体内容，并加强对对赌条款的审查，防止利益输送或损害中小投资者权益。

3. 引入第三方评估机制

未来可能引入第三方评估机构对对赌协议的合理性进行评估，以确保条款内容符合市场规律及公平原则。

结论

对赌协议中的上市时间对赌条款在现行法律框架下具有一定的合法性，但其效力需结合具体条款及司法实践进行判断。投资者和企业在签订此类条款时，应充分评估风险，合理设定目标，并加强信息披露与监管。未来，随着法律规制的不断完善，上市时间对赌条款的合法性边界将更加清晰，有助于促进资本市场的健康发展。

引用法律条文

1. 《中华人民共和国民法典》第五条：民事主体从事民事活动，应当遵循自愿原则，按照自己的意思设立、变更、终止民事法律关系。

2. 《中华人民共和国公司法》第二十条：公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益。

3. 《中华人民共和国证券法》第八十六条：发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。